2025-05-31
用来「赚利息」的稳定币新浪潮
新型的付息稳定币通过三种不同的来源产生收益：现实世界资产、Layer 1 代币质押和永续合约的资金费率。Ethena 提供的收益最高，但波动性也最大，而 Ondo 和 Mountain 协议则限制美国使用者使用以降低监管风险，以便分配利息收入。
Lybra 的模式将 $ETH 质押收益重新分配给稳定币持有者，是最去中心化的模型，但面临激励问题。按照持有者数量和 DeFi 使用场景来看，Ethena 的 USDe 和 Mountain 的 USDM 在稳定币采用方面处于领先地位。
第一部分：多样的收益来源
Ethena 的 USDe 依赖于正向资金费率
Ethena 的 USDe 提供高达 30% 的惊人收益，来自永续期货市场的正向资金费率。在永续期货市场中，资金费率机制会定期调整多头和空顶级位之间的成本。当多头需求高于空头需求时，资金费率为正，资金费率由多头期货买方向空头期货买方支付。在加密货币牛市期间，正向资金费率可能会非常高，使 Ethena 的空顶级位能够获得可观的资金费率收入。
根据 Ethena ，即使在熊市期间，历史上也一直存在正向资金费率。例如，2021 年的资金费率为 18%，2022 年为 0.6%，2023 年为 7%。这意味著即使在熊市条件下，Ethena 也能够提供更高的稳定币收益，因为在 2022/2023 年的加密货币熊市期间，主要稳定币的收益率低于 1%。但是，过去的表现并不能保证未来，收益率对市场状况高度敏感。在市场回拨期间，随著对多头需求的减少，正向资金费率产生的收益可能会发生剧烈波动。由于最近的市场回拨，USDe 收益率已经从 35% 降至 15%。
虽然当对多顶级位的需求低于空顶级位时可能会出现负向资金费率，但负向资金费率并不持久，并且往往会回归到正向均值。当 ETH 质押和资金费率的整体收益为负时，该协议有一个储备基金可以介入，确保使用者不会因为持有 USDe 而支付负收益。
Ethena 的 USDe 由 $ETH 结构化交易策略支援。虽然 $ETH 是一种加密原生资产，但交易和对冲策略是在中心化交易所进行的，并且涉及受监管的加密托管人。因此，USDe 并非一个去中心化稳定币。
Lybra 的 eUSD 需要激励稳定币铸币者
Lybra 的 eUSD 使用超额抵押的流动性质押 $ETH 铸造，稳定币的收益来自 $ETH 质押收益。这种方法利用加密原生资产并在链上执行，因此可以认为是一种去中心化稳定币。铸币者的质押收益被重新分配给稳定币持有者。虽然这为稳定币持有者提供了可持续的真实收益，但它缺乏足够的激励措施来吸引 stETH 持有者铸造稳定币并放弃质押收益。因此，该协议不得不依赖其原生代币 $LBR 发行来补贴稳定币铸币者。
此外，虽然在熊市中，一种有息稳定币的 5% 收益率具有吸引力，但在牛市中吸引力不足，因为更成熟的稳定币可以通过 DeFi 借贷获得超过 10% 的收益。
USDY 和 USDM 限制美国使用者使用
Ondo Finance 和 Mountain Protocol 的付息中心化稳定币瞄准了一个利基市场，USDC 和 USDT 并未充分满足这个市场的需求。由于美国的监管不确定性，USDC 和 USDT 都不会将赚取的利息收入分配给稳定币持有者。他们担心的是，支付稳定币利息可能导致被归类为证券，或者他们可能会因未获得银行牌照而提供利息而违反法律。USDY 和 USDM 选择仅服务于非美国使用者，限制美国公民使用其稳定币。